一般人對於長期投資的認知，多數侷限於Buy and Hold，也就是買進後無論什麼原因，都不打算賣出，而且時間長達五年或十年以上(EX. 黃培源所著的理財聖經)。很多投資人光看到五年或十年以上的投資時間就被嚇跑了，也有投資人誤以為長期投資指的是三或六個月，甚至一年以上就屬於長期投資。基本上我們認為這些都是錯誤的認知，因此價值投資法的第五個重要觀念-長期投資的心態，我們特別強調的是心態這二個字，而不是僅僅長期投資這四個字。

在價值投資法的介紹(一)中對於長期投資的心態有一段描述是…..你買進股票的目的不是短期要賺取價差，而是想要分享公司經營的成果，例如今年公司的獲利是每股3元，你要分享的是這每股3元的獲利，而不是想要賺取幾天的價差利潤。

今天我們就以婚姻為例，清楚的解釋心態的重要性。如果男女雙方在自由戀愛的情況下結為夫妻，當下必是彼此都認為對方為理想的終身伴侶，此時所謂的理想，對雙方而言，另一半的外貌、溫柔嫻淑、興趣、善解人意、幽默風趣、體貼、收入、家庭背景…..等都是因素之一，不是嗎？如果婚後若干年，理想的因素全都變質了，當初的溫柔體貼如今變成暴力相向，當初的幽默風趣如今變成酗酒無度，甚至是第三者的介入使得另一方不顧家庭，試問，婚姻是否仍有維持的必要？

長期投資的心態指的就是….投資人在投資前挑選公司，必須當成在挑選終身伴侶一般，而不是像挑選一夜情對象般的隨便。投資後除非某些重要因素產生了重大質變，否則不應隨便賣出，至於重要因素為何？其實就是價值投資法中另外三個重要觀念-價值、安全邊際與好公司。

投資的錯誤判斷其實不可能完全避免，盡全力避免與事後的補救措施，其實就是投資上的完美。以巴菲特為例，他投資美國航空就是一個錯誤的投資，事後當他發現美國航空並非好公司時，他選擇賣出持股，而不是繼續持有到美國航空宣布破產，縱使這筆投資仍有獲利，巴菲特依舊對所有投資人坦言這是一筆錯誤的投資。

再以遠低於價值的價格(安全邊際)為例，如果買進一家公司的股票一段時間後，出現了遠高於價值的價格呢？持有者該選擇賣出還是繼續持有？縱使當初買入時抱持著長期投資的心態，但是安全邊際已經出現重大質變，繼續持有反而變成愚昧了。舉例來說，你評估某公司的合理價值是50元，考量安全邊際後，你決定在30元買進，當股價跌落到30元時，你買進了，很幸運的是….隨後不久，該公司股價出現快速的上漲，幾個月後股價上漲到100元。從此例我們可以發現，原先的安全邊際是50-30=20元，當前股價所呈現的不是安全邊際的狀態，反而是危險邊際，因為50-100= -50元。此時縱使投資的時間僅有幾個月，價值投資者仍會選擇賣出，因為該公司的價值依舊維持在50元，繼續持有反而變成不合理了。

長期投資 ≠ 永久投資，『買進後永遠不要賣』是一個錯誤的觀念，買進前要有長期投資的心態，除非『價值、安全邊際與好公司』等三項因素出現重大質變，否則買進後不要輕易選擇賣出，這才是正確的觀念。

國內投資人所慣用的『價格停損原則』，在價值投資法中是不適用的，換言之，價格的下跌，並非是否要賣出的考量因素之一，反而價格的上漲，產生價格遠高於價值的情況(呈現高的危險邊際)時，才是賣出的考量因素之一。

上述是針對個股本身的賣出考量做說明，如果是投資組合(Portfolio)呢？投資組合要考量的因素比單一個股複雜許多，舉例來說，一個包含五檔個股(A、B、C、D、E公司)的投資組合，在買進建立持股之際，該五檔個股所呈現的安全邊際 / 價值 比率，分別是25%、28%、30%、32%、35%，一段時間後，這個比率變為15%、10%、25%、35%、40%，很顯然地，比率40%的個股隱含未來有較高的投資報酬率(假設價格終將反映價值)，投資人可以選擇降低A、B二公司的持股比率，增加D、E公司的持股比率。這是投資組合內個股間持股比率的調整，如果有一家F公司，其原本的安全邊際 / 價值 比率為15%，因為吸引力相對不足所以沒有買進，一段時間後這個比率變成了35%，投資人在考量投資組合時，也可以減持A、B二家公司，而新增買進F公司的股票。

從波克夏(Berkshire Hathaway)提交給美國證管會(Securities and Exchange Commission，SEC)的報告發現，巴菲特在去年第4季大舉處分保健類股投資，不但大砍嬌生(Johnson & Johnson)持股部位54%，還削減寶鹼(Procter & Gamble，P&G)持股9%。加碼買進鐵路股伯靈頓北方聖大菲（Burlington Northern Santa Fe，BNSF）、工業設備製造商伊頓（Eaton Corp.）、工業生產公司英格索蘭（INGERSOLL-RAND）與電力能源公司NRG Energy股票。

另外波克夏亦小幅持減持富國銀行（Wells Fargo），US BANCORP持股削減7.4%，但美國運通（American Express）與美國銀行（Bank of America）龐大部位維持不變。

巴菲特之所以決定波克夏要減持嬌生、寶鹼、富國銀行、US BANCORP的持股，而加碼聖大菲、伊頓、英格索蘭、NRG Energy的股票，就是從投資組合的角度作為思考出發，因為波克夏近期不但股票的投資組合作了調整，固定收益債券的比例也增加不少，當風險相對偏低的固定收益債券，其未來報酬率並未明顯低於風險相對偏高的某些股票時，債券的吸引力自然會高於股票了。因此波克夏減碼某些公司的持股，並非看空美股而全面減碼，也不是單一的停損動作，這一點投資人千萬不可誤會。

正通投資團隊觀察巴菲特的投資組合時發現，從1977年到 2004年的27年間，只有22檔股票是巴菲特持有3年以上的，當中的大都會美國廣播公司、政府僱員保險公司和華盛頓郵報等三家公司，巴菲特曾明確表示過將一輩子持有。因此長期投資不應著重於時間長短，而是投資前的心態、買入後公司營運狀態的持續追蹤、決定賣出前的審慎思考。

股市投資沒有放之四海皆準的公式，因此投資人在學習與運用價值投資法的同時，必須因地與因人制宜，這裡所指的『地』就是市場，而『人』則是投資人自己。換言之，在不同市場的二個投資人，運用價值投資法時相同之處在於觀念，不同之處則為方法的差異。

『巴菲特太快扣扳機？』這是某報的一則新聞標題，其內容我們摘要如下：

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投資大師巴菲特(Warren Buffett)過去兩年的投資無所不包，但去年史坦普500指數大跌38%後，這些股票的價格已跌到他的買入價格以下，所屬伯克夏海瑟威公司股價過去一年來下跌36%，獲利連續四季走跌。

依規定，巴菲特每三個月必須向監管機構申報所屬公司持股資料，去年第四季的最新報告，預定要在本週末以前提出，內容將包括巴菲特在史坦普500指數20多年來表現最慘一季的進出情況。

巴菲特評估企業的標準，是根據企業的穩定度、競爭優勢及他所認定它們未來的價值，並非試著要找出這些股票跌到最低點的時間點；不過，從他近期買進的股票價格紛紛走跌來看，他可能太過躁進了。

避險基金Ram Partners創辦人馬修表示：「巴菲特買進的這些股票，部分股價早已大跌，讓人感到好奇，他是不是太快扣下扳機？」YCMNet顧問公司的總裁游斯卡密表示：「事後看來，很容易發現巴菲特出手過早。」他可能是第一個喊進的，不過，他和其他人一樣，不知道事情還會變得多壞。

美國大學教授馬丁坦言：「巴菲特不是那種錯過機會就怨恨自己的人，不過，事實很明顯，他一些持股的價格，已經遠低於他當初認為划算的交易。」

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類似的評論與看法，在現今的環境中其實不少，站在當下的這個時間點，類似的批評倒很正常，甚至不少投資人也自我警惕，目前全球經濟與金融情勢非常不穩定，貿然進場試圖買在底部其實是很不恰當的行為，正通投資團隊無意將巴菲特視為至高無上的精神領袖或偶像，不過站在價值投資法的角度來觀察此一現象時，我們曾經發表 股神巴菲特這次將晚節不保？ 的一篇文章，提供各位參考。

是否太早扣扳機？其實這個問題巴菲特在許多年前就曾經講出答案，可惜評論者往往非價值投資者，因此無從瞭解價值投資法的實質內涵。如果一家好公司在遠低於價值的價格下買進，買進後股價持續下跌時該怎麼辦？巴菲特的看法是…..安全邊際持續的擴大，代表市場願意給投資人未來更好的獲利契機，投資人為何不敢繼續買進呢？事實上巴菲特的買進動作正在持續進行，包括瑞士再保險集團的債券認購、重型機車製造商 – 哈雷 (Harley-Davidson）發行的6億美元優先無擔保債券認購、知名品牌Tiffany所發行2.5億美元公司債的認購…..等等。

建議讀者在思考這個問題時，切勿用短期的結果來批評仍在持續進行中的投資過程，而且重點應該擺在方法，而不是人物才對。舉例來說，如果一個歷來成績優秀的高二學生，期末考成績不理想，就代表大學聯考時會考不到理想學校，這樣的評論是否過於武斷呢？相信讀者自有公論。

從一系列價值投資法的介紹中，各位可以概略性的瞭解價值投資法的觀念與原則，建議各位可以參照關於巴菲特的系列文章，這將有助於各位瞭解巴菲特投資法則、巴菲特投資策略、巴菲特投資心法、巴菲特投資原則甚至是巴菲特投資名言，並進而真正認識價值投資法(或巴菲特投資法)。

至於實務上對於好公司的評估與價值的衡量方法，我們有提到部分，由於本文的目的主要是闡述價值投資法的觀念，因此其餘的方法則留待有心學習者自行摸索，若您認同價值投資法，囿於時間或專業經驗與知識的不足，需要正通投資團隊的協助，請參閱『關於正通』。

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雖然按照傳統的定義，衰退是指國內生產毛額(GDP)連續在兩個季度出現萎縮，但是在今年的12月1日，美國國家經濟研究局(National Bureau of Economic Research ; NBER)卻表示，美國經濟陷入衰退已有約一年的時間。美國國家經濟研究局的一份公告中指出，該機構下屬的商業週期測定委員會已認定美國經濟於2007年12月陷入衰退，這同時也標誌開始於2001年11月的經濟擴張期的正式結束，而2001年11月是上一次美國經濟衰退的結束時間。(註：由於對於衰退的定義不同，歐洲與日本的經濟學家認為美國是從2008年第二季才開始出現經濟衰退的)

此外該委員會警告稱，這次衰退有可能創二次大戰後最長衰退紀錄，其對經濟的破壞作用可能比自1980年以來的任何一次衰退都大。

這個訊息提供我們一個思考的方向…是否景氣高點與指數的高點，二者出現的時間是一致的？我們從美國道瓊工業指數(Dow Jones Index)、S&P 500 指數可以看到，它們最高點出現的時間在2007年的10月11日，至於Nasdaq指數則是在同年的10月31日。

從這一點似乎讓我們稍微理出一點頭緒，那就是股市是經濟的櫥窗，亦即股市會提前反映經濟景氣的狀況。這個觀念確立之後，我們再來思考衍生的幾個問題….

1. 經濟衰退的時間大概會有多久？
2. 既然股市會領先景氣衰退而下跌，那麼股市會領先景氣復甦而上漲嗎？領先的時間長度又是如何？
3. 隨之而來的復甦，腳步是又快又猛還是緩步上揚？ 

 

國家經濟研究局在這次的公告中指出，衰退是整體經濟活動持續數月顯著下滑，有關生產、就業、實際收入等方面的指標能清晰地體現出這一點。該商業週期測定委員會並不用傳統意義上的定義來衡量衰退，而是通過對持續一段時期的經濟顯著型下降作為衡量的標準，這一下降包括GDP、就業率、工業生產、銷售以及收入等指標。

這次的經濟衰退主要因素來自於金融風暴，鑑往知來：全球歷史重大金融危機面面觀 這篇文章可以提供各位參考，而各位也會發現，第三個問題根本找不到答案，因為金融危機引發的經濟衰退，其產生原因、規模、連動效果、政府政策都不盡相同，自然經濟衰退的時間也不同，短則一年左右，長可至十年左右，時間的長短視政府挽救措施而定。

我們提供讀者以下三個考量的面向予各位參考。

A.金融風暴的濫觴是衍生性金融商品，隨後引起銀行的流動性危機，然而在政府積極介入後，這個問題已經獲得十分有效的控制，(可從…衡量銀行現金需求程度的3個月美元LIBOR與隔夜指數交換利率(OIS)的Libor-OIS價差較高點大幅度下滑看出)。用更白話的方式來描述，就是這個面向如同棒球賽已經進入到第八局或第九局了。

B.金融風暴後續引發的信用卡與消費性貸款壞帳問題，目前雖然仍未有效解決，但是其規模相對於衍生性金融商品而言小了許多，其發展應該可以說進入到棒球賽的第五局。

C.消費者支出下滑所產生的需求不足問題，浮出檯面未久，可以說進入到棒球賽的第三局而已。這個面向所需解決的時間，要觀察政府刺激景氣的方式與效果而定了。

當各位思考完這三個面向後，接著再來看下面這段敘述…

自二次大戰以來，美國計出現了十次經濟衰退，平均期間為10.4個月，範圍則自1980年衰退的6個月至1981至82年間的16個月不等，如果按照這個方式來估計，那麼這次衰退期間的終點，較可能落在2009年的年中。

然而，按照國家經濟研究局的公告，這波經濟衰退實際已持續了十二個月，且尚未明顯觸底，所以持續的期間，可能會超過1973~1975年與1981~1982年這二次的衰退期間–16個月。(註：從1929年8月到1933年3月的大蕭條時期，經濟經歷了近43個月的衰退。)

從上述的角度搭配各國政府為了刺激景氣所採取的大動作來思考的話，大致會在2009年的年中之後，至於是第三季或第四季，甚至會不會拖到2010年以後？十個經濟學家會有十一個答案，各位就別費心去猜了，而且根本沒必要去猜 (請參考關於巴菲特的相關文章)。(註：2006年經濟學家群聚的某會議中舉辦了一個調查，成功預測二年後金融風暴發生的經濟學家比例低於5%，如果你自認能力強於這些專家，而且能夠每猜必中的話，大可用盡腦力去猜測未來景氣的變化)

現在，我們回過頭來看第二與第三個問題。

官方經濟數據的特徵通常是緩慢、後知後覺，永遠會與現實狀況落後一大截，比如說美國民眾已經感受好一段時間的「經濟衰退」，直到一年後才被國家經濟研究局所公告，加上股市向來反應的是前景，亦即股市的供需面來自於投資人對於未來的預期，因此股市所呈現的是領先官方經濟數據的現象，也就是所謂「股市是經濟的櫥窗」。

從1980~1984年與 1973~1976年二戰後兩次美國時間較長的經濟衰退中，失業率與 S&P 500指數走勢所呈現的是…當 S&P 500指數開始走高後，官方公佈的失業率數字才攀升到高點。顯然，歷史在告訴我們，通常在失業率飆升之前，股市已出現復甦之態。

就以1980那年的經濟衰退為例，當失業率在1982年11月攀上高峰， S&P 500 從低點反彈的幅度共計已經高達38%。從另外一份統計資料也顯示，最近數十年來，指數的低點領先GDP、失業率、銷售收入等經濟數據4～6個月不等。

所以第二個問題的答案已經有了，那就是指數會領先景氣復甦而上漲，而且領先的時間約是4～6個月。就這一點我們必須提醒各位，這裡提到的是指數而不是個股，個股有些更早領先指數做反映，有些則是落後指數做反映，因此當投資人確定景氣復甦後，才想進場買股票，恐怕有不少個股已經先行上漲超過50%了。

最後一個問題則是景氣復甦的腳步是快或慢？我們的看法偏向於緩慢這一方，因為這次金融風暴雖為主因，但是除了金融產業外，科技產業、汽車產業、塑化產業….等產業皆陷入泥淖，影響的範圍與力道相較一般的經濟衰退有所不同，所以景氣復甦的腳步應該會緩慢復甦才是。

最後，我們做了以下幾點結論，提供各位參考：

1. 股市的表現會領先經濟數據，別等到景氣復甦後才準備進場，因為屆時勢必買在相對(底部的)高點。
2. 無須預測這次景氣何時會落底，因為沒人猜的準。
3. 選股的重要性遠高於選市，對於自己不熟悉的產業與公司，勿輕易買進持有。
4. 宜以長期投資的心態來面對股價的落底與回升。
5. 此次的全球性金融風暴，極可能是你一輩子唯一遇到的一次，就如同經歷過1930年代經濟大蕭條的人目前所剩無幾一般，錯過了這次危機入市的好機會，這輩子恐怕沒有第二次機會了。

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